然而，遗憾的是，改革却没有让A股彻底“牛”起来。他上任前一天的2011年10月28日，上证综指报收于2473点，而截至上周五，却仅报收于2066点，累计下跌407点，跌幅16.46%。今年9月26日，上证综指盘中更是一度击穿2000点，创下43个月新低。两市总市值一年之内从24.29万亿元降至20.61万亿元，跌幅高达15.15%。

“他改革的心很强烈，也不可谓不努力，但在改革中，他可能遇到了不少困难。而且，就政策本身，或都没有‘伤筋动骨’。”上海德财投资咨询有限公司总经理张晖在接受《国际金融报》记者采访时直言，未来的相关部门，或需要更多切实的行动，方能拯救中国股市。

炒新：旺火依旧难灭

在打击炒新上，郭树清和证监会可谓“动足脑筋”。比如，首批无锁定期新股5月25日亮相，随后，沪深交易所出台限制新股上市首日炒作的相关制度，一度被称为“史上最严厉的临时停牌制度”。

然而，资本市场对此作出的回应却让人“哭笑不得”。4月27日，人民网[41.57 1.12% 股吧 研报]发行市盈率高达52倍，上市首日暴涨74%，第二天继续涨停，成为典型的爆炒案例；10月9日，新股洛阳钼业[8.01 0.25% 股吧 研报]上市，相比3元/股发行价暴涨221.00%；10月19日，被暂停上市6年半之后，*ST嘉瑞变身为华数传媒[11.20 -4.92% 股吧 研报]，引发市场追捧，上市当日涨幅高达621%，收盘价对应的2012年市盈率倍数达103倍。

武汉科技大学金融证券研究所所长董登新认为，新股发行体制的许多细节性规则多是细枝末叶的修订，未对中国股市的“炒新”恶疾起到有效抑制作用，反倒使得“市场化”改革被重新嵌入了过多管制措施。这些措施不但治标不治本，且带来了太多行政性管制的成分。

“中国新股炒作确实比较厉害，但此时频繁打压炒新，不一定正确。”上海交通大学证券金融研究所所长杨朝军在接受《国际金融报》记者采访时说，中国市场在逐渐冷却，国际环境也在发生变化，“这个时机的市场需要活跃度，采取打压炒新股，可能会给新股带来伤害，更可能让整个市场都受到影响”。

一般情况下，新股上市，机构投资者须3个月后上市交易，散户没有时间限制，立即交易。为响应新政，证监会把对机构投资者的3个月限制撤销，享受跟散户一样的“待遇”。

对此，杨朝军提出应将散户投资者也加以3个月的时间束缚。“如果解除了机构投资者的3个月时间，机构投资者更加会参与新股炒作，乱报价，今天买进，明天卖出，操纵市场。”他说，反过来，如果延长散户时间，他们就会考虑新股的实际存在价值。

退市：制度不能手软

“郭氏新政”标志之一就是进一步完善退市制度。履新一个月后，退市制度就正式公布，并于今年年中面世。然而，从征求意见稿到退市制度具体出台，投资者们却经历了从极度兴奋到深深失望的过程。

10月19日，华数传媒借壳*ST嘉瑞成功登陆深交所，收盘超过600%的涨幅刺激沉寂了很长一段时间的ST股走强。

“脱帽股用上涨感谢退市制度妥协带来的新生，不过，ST股和低价脱帽股的集体上涨狠狠削减了‘郭氏新政’给证券市场带来的积极影响，打击了不少投资者的信心。”10月23日，在银河证券上海某营业部的大户室里，资深股民唐涛从面前的两个显示频中回头跟记者说这番话的神情显得有些得意。

新退市制度规定，2012年1月1日之前已暂停上市的公司，给予一定的宽限期，交易所将在2012年12月31日之前对其作出是否核准其恢复上市的决定；对于2012年内暂停上市的公司，交易所将在受理公司恢复上市申请后的30个交易日内对其作出是否核准其恢复上市的决定。

按照上述规定，2012年12月31日是停牌垃圾股的大限之日，目前包括S*ST天发、S*ST恒立在内的19家退市高危股浮出水面。“早就应该处理这些‘死而不僵’的公司，但问题在于目前仍在交易中的这些ST股，新政给它们带来的压力并不是很大。”上海一家大型券商营业部负责人对记者表示，“这才造成了今年年末‘脱帽摘星’行情重演的局面。”

事实上，对于退市制度的推出，无论是机构、投资者还是学术界都持肯定态度，毕竟制度的从无到有，已经是跨越式的前进，不过，如董登新所说，这一制度在执行与落实上存在的缺陷却不容忽视。

董登新告诉记者，在新退市制度安排中，暂停上市的复牌标准偏低，同样，退市公司重新上市的标准也很低，这一点令人很担忧。

“这些标准过低的条款是否会导致新退市制度再次形同虚设？因此，有必要提高暂停上市的复牌标准及退市公司重新上市的标准。只有如此，垃圾股的股价才能有尊严地回归，A股估值标准也才能恢复正常。”董登新说。

“退市制度在推行过程中出现的问题，很明显反映出监管层为改革而改革，缺乏从保护中小投资者利益的角度去思考改革路径的习惯。”唐涛说。

内幕交易：折射制度困局

“郭氏新政”中最突出的代表是针对内幕交易“零容忍”的表态。

证监会2011年共获取各类案件线索245件，其中，内幕交易108件。另据不完全统计，去年10月以来，证监会召开新闻发布会披露了约26起包括内幕交易在内的违法违规案例。此外，今年9月起，证监会颁布的《证券期货市场诚信监督管理暂行办法》正式实施，是中国资本[3.70 0.00%]市场首部诚信监管规章。

“值得肯定的是，证监会显然加大了打击内幕交易的力度。但由于制度性缺陷，要从根本上减少内幕交易还有一定难度。”北京问天律师事务所合伙人张远忠在接受《国际金融报》记者采访时表示。

“郭树清上任以来，信息披露是证券监管的核心，该工作做好了，其他工作也好做多了，但内部消息‘春江水暖鸭先知’的现象还很普遍。”张远忠说，因此，加大打击力度和严格执法是关键。

张远忠认为，保荐人制度还没有根本改观。“保荐人与发行人利益不切断就不可能改变‘荐而不保’的现实。”张远忠认为，“证监会在执法中必须对机构决不手软也很重要，对违规事件不仅要处罚保代，更要处罚机构。让机构真正负起责才能减少欺诈发行等造假事件。鼓励投资人索赔增加保荐人的违法成本也很重要。”

上海新望闻达律师事务所合伙人宋一欣表示，“郭氏新政”中，有关打击内幕交易、强化保荐监管制度、推动上市公司治理、建立诚信监管制度等政策，对于推动中国资本市场发展方面是值得肯定的，“但最大的问题在于，未来是否能真正落实到实处”。

强制分红：仍有商榷之处

2011年11月，郭树清点燃上任后的第一把火，表示将出台政策，要求拟上市公司和已上市公司明确红利回报规划。8月15日，上证所发布《上市公司现金分红指引(征求意见稿)》，进一步鼓励上市公司分红。

不过，在不少学术界人士看来，对于郭树清强制分红的政策仍存在商榷之处。

中欧陆家嘴[10.15 0.00% 股吧 研报]国际金融研究院执行副院长刘胜军今年8月在撰写的《致郭树清主席的公开信》中就表示，大量上市公司长期不分红，这种现象不正常。证监会规定“最近3年以现金分红方式累计分配的利润不少于近3年实现的年均可分配利润的30%”，这种硬性规定虽然初衷值得肯定，但其本质是对上市公司微观经营行为的干预。是否分红、分多少红，是上市公司经营战略的一部分，因公司而异，且不是分红越多，就越负责任。

对此，郭树清今年年初在接受官方媒体采访时就表示，据《公司法》规定，上市公司利润分配属于公司自主决策事项，只有董事会和股东会才有权决定是否分红。监管部门将在充分尊重上市公司自主经营的基础上，鼓励、引导上市公司建立持续、清晰、透明的决策机制和分红政策。

“一方面是强制分红的指标，一方面又是尊重自主经营的态度。这个政策出台了和没出台一样。”唐涛说。

相关分红的消息和政策发布之后，A股市场的表现并不明显，这从某种程度反映了投资者的态度。实际情况似乎也和大盘走势相符。统计显示，2012年中期发布现金分红预案公司为100家，虽高于2011年中期的54家。但从2000余家上市公司基数来看，公司分红的诚意并不足，不少企业派息金额低于未分配利润的一成。

“上市公司分红的程度与价值投资的形成有非常大的关系。”唐涛说，“投资那些蓝筹股无法获得稳定回报，我们只能通过炒新、炒题材获利。因此，尽管监管部门表达了促进分红的意愿，但在没有示范效应的前提下，其政策目的短期内根本无法达到。”统计显示，上证综指股息率在2001年至2011年平均仅为1.36%，这不但显著低于成熟市场标准普尔500、德国DAX、法国CAC40股息率，而且大大低于中国香港和中国台湾等新兴市场。

降费：仅为“嘴上功夫”？

在交易制度上，郭树清上任后多次降低交易费用。4月30日，证监会将交易经手费按成交金额的0.087‰双向收取。8月2日，沪深交易所再次宣布，从2012年9月1日起交易经手费由目前按成交金额0.087‰双向收取下调至按成交金额0.0696‰双向收取。

证监会估算，数次证券市场收费调整，按2011年市场成交量测算，全年可降低证券市场交易成本67亿元。证券和期货市场合计可降低投资者交易成本155亿元。

降低交易成本，就是让利于民，恢复投资者的信心。在4月30日公布降费信息后首个交易日，上证综指果断大涨42.12点，涨幅1.76%。但7月13日当天，上证综指仅仅微涨0.02%，深证成指[8376.56 -0.46%]微涨0.4%。由于投资者交易成本中主要构成是佣金，虽然几次降低交易费用测算出的整体“福利”很大，但对中小投资者来说能够受益但十分有限，尤其是在下跌的市场趋势中，其给投资者的信心也相对有限。

杨朝军认为，降低费用仅仅是证监会的一种表态，没有切切实实地让股民感受到交易成本的大幅下降，甚至有种“说空话”的感觉。市场普遍认为，目前降费范围仅限于证监会管辖下属单位，而投资者真正期望下调的红利税和印花税，则迟迟未能出现。

新三板：改进制度设计

“相较于创业板推出时的轰轰烈烈，新三板无论市场过去的成立，还是如今的扩容都显得非常低调。”股民李怀宁对对记者表示。

不过，他的观点似乎只能代表远离资本市场核心的中小散户的体感。据清科研究中心统计，“新三板”目前平均市盈率已达21.55倍，接近主板、中小板水平，投资机构已经开始大举涌入新三板市场。

有业内人人士担忧，这样的热情有可能会“捧杀”新三板。

“当初创业板推出时，说好是为中小企业融资服务，所有人都期望它成为中国的纳斯达克，结果令人大失所望。”天津一家国有创投公司负责人对记者表示，“如今新三板接棒过去人们对创业板的期望，新三板能否成为有盈利能力的成长型中小型科技企业的福音，后续需要做的还有很多。”

西部证券[13.70 -0.36% 股吧 研报]代办股份总部总经理程晓明认为该办法解决了公开转让问题为做市商制度打开空间；突破股东人数200人的限制；向个人开放。这三条规则能够保证新三板的交易活跃度，进而确保新三板的融资功能。

处于试点期间的新三板在制度安排上，还有很多争议。董登新表示，新三板是一个高风险投资市场，投资者准入门槛也很高。未来的新三板大扩容，至少需要解决三个问题：要在新三板试行注册制；要在新三板建立做市商制度；要建立一个全国统一的场外市场。

“新三板市场是一个‘私募市场’，如果引入个人投资者，实行做市商等制度，新三板市场便会成为另外一个公开市场，有可能重蹈A股市场覆辙。”北京大学金融与研究中心主任曹凤岐此前说，“这种情况下，个人投资者也将在主板、中小板、创业板相继亏损后，继续在新三板失利。因此，应设置适合投资者进入制度，保护个人投资者的利益。”

引资：忽略中小股民？

为稳健股市，郭树清提出“引入长期投资者”。上任100多日，见诸于媒体讲话和文章中，郭树清先后6次提及培育多元化投资群体，鼓励社保基金、企业年金、保险公司等机构投资者增加对资本市场的投资比重，积极推动全国养老保险基金、住房公积金等长期资金入市。

财经评论人叶檀撰文称，引进社保等价值投资者，将资金引入债券、期货等市场，是郭树清提振股市的市场本源性办法。

杨朝军认为，中国现在不是提出“引入长期投资者”的概念，而是“努力创造适合长期投资者留存的股市”。在他看来，投资者有天生的长期投资者和短期投资者，但在中国股市上，所谓的长期资金—机构投资者实际上换手率频繁，也变成短期投资者。

分析称，长期投资者是市场稳定的基石，包括社保基金、企业年金等多种不同性质资金的投资者，此类投资者由于追求的是相对平稳的收益，因此能对市场起到稳定基石的作用。“普通老百姓没有辨别能力，也没有风险承担能力。”张晖认为，一旦改革不彻底，中小股民永远是被愚弄的对象。

一位王姓资深市场人士在接受《国际金融报》记者采访时认为，长期投资者的存在并不影响中小投资者利益。从国外先进市场经验看，中小投资者直接参与市场的比例并不高，主要是通过机构来参与市场，分享市场收益。经过长期发展，机构投资者壮大的趋势十分明显，享有的研究和信息优势更加明显，也就是说，机构投资者的存在是从另外一个角度保护了中小投资者。

该资深人士建议，应该积极向中小投资者宣传价值投资的理念和长期投资的优势。